【华泰金工林晓明团队】股票涨债券跌，市场模式可能改变——华泰金工林晓明团队每周观点20191027

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 华泰金融工程  2019-10-28 09:01  5022  0

摘要

全球股票指数大部分上涨，国内债券指数下跌
上周全球主要股指除恒生指数、泰国综指、孟买SENSEX30外均出现上涨，A股中中小板指涨幅最多；A股内部板块中仅有周期中游出现下跌，成长、消费、金融均涨势良好。从国内主要债券指数的表现来看，多数债券指数出现下行，国债利率出现上行，可能意味着未来债券行情有变。自从2018年以来，利率处于下行趋势，长债一直表现较好，当前已经处于利率下行周期的后期，要防范利率上行带来的债券回撤风险。

上周行业指数中农林牧渔一枝独秀，今年以来行业分化较大
上周农林牧渔行业大涨10.18%，在行业涨幅中一枝独秀。之后电子元器件、房地产、银行、计算机、轻工制造也表现较好，分别上涨2.84%、1.72%、1.60%、1.43%、1.40%。今年以来行业层面涨跌分化较大，表现较好的食品饮料、农林牧渔上涨超过60%，表现较差的行业像钢铁、建筑今年以来收益率为负。上周农林牧渔行业表现突出，实际上，农林牧渔指数自2018年10月19日以来，已经累计上涨超过80%，但主要涨幅发生在今年5月份以前，5月份以后持续震荡，目前已经再度回到箱体上沿。

北向资金持续流入，市场波动率一路走低
最近两周市场虽然呈现震荡下行的状态，但是北向资金持续流入，最近两周持续流入131亿元。今年以来，北向资金在1、2月份流入速度较快， 3月北向资金买入卖出基本持平，4月、5月北向资金开始持续净卖出，6、7月份累计净买入开始缓慢提升，8月之后流入速度加快。截至2019年10月25日，今年北向资金共流入2024亿。五月份以来，大盘指数进入震荡模式，导致指数波动率一路下行。以vix.shtml" target="_blank" class="relatedlink">50ETF期权计算的波动率指数显示，3月份以来期权的隐含波动率持续处于下行通道。波动率的下行大部分情况下意味着市场情绪的稳定，但也反映出当前市场行情的沉闷。

华泰大类资产周期进取策略近期表现回顾
华泰金工基于市场统一周期理论，提出了大类资产定价模型，在回测中取得了良好的业绩表现。我们将该资产配置策略应用于全球大类资产，精选优质可投资标的，根据周期轮动规律配置中国和海外的股指、债券和商品类资产，逐月调仓，构建“华泰大类资产周期进取策略”。该策略指数在Wind与Bloomberg金融终端同步更新（Wind代码CI001801.WI，Bloomberg代码WI001801）。策略指数最近七日收益-1.16%，最近3个月收益1.78%，最近一年收益9.32%。

“华泰周期轮动”基金组合近期表现回顾
华泰金工基于择时、板块轮动、资产配置相关研究成果提出了一个完整的基金配置体系，自上而下分为4层：宏观择时、板块轮动、组合优化、落地配置，样本内回测取得了良好的业绩表现。截止到目前，上周收益0.14%，近一个月收益-0.95%，本年度以来收益为3.67%，最近一年收益6.37%。根据最新建模结果，择时模型看多股市，板块轮动模型最看好周期上游，最新的持仓如下：南方中证申万有色金属ETF联接C（23.66%）、富国中证煤炭（23.66%）、易方达中债新综合C（40.10%）。由于最新持仓触发目标风险约束，所以等比例缩小了股债仓位，并配置了现金资产（权重12.58%）。

风险提示：模型根据历史规律总结，历史规律可能失效。金融周期规律被打破。市场出现超预期波动，导致拥挤交易。

上周行业指数中农林牧渔一枝独秀，今年以来行业分化较大
上周农林牧渔行业大涨10.18%，在行业涨幅中一枝独秀。之后电子元器件、房地产、银行、计算机、轻工制造也表现较好，分别上涨2.84%、1.72%、1.60%、1.43%、1.40%。今年以来行业层面涨跌分化较大，表现较好的食品饮料、农林牧渔上涨超过60%，表现较差的行业像钢铁、建筑今年以来收益率为负。上周农林牧渔行业表现突出，实际上，农林牧渔指数自2018年10月19日以来，已经累计上涨超过80%，但主要涨幅发生在今年5月份以前，5月份以后持续震荡，目前已经再度回到箱体上沿。

8月份以来北向资金流入速度较快，今年已经累计净买入超2000亿
最近两周市场虽然呈现震荡下行的状态，但是北向资金持续流入，最近两周持续流入131亿元。今年以来，北向资金在1、2月份流入速度较快，短短两个月流入超过1200亿，3月北向资金买入卖出基本持平，4月、5月北向资金开始持续净卖出，6、7月份累计净买入开始缓慢提升，8月之后流入速度加快。截至2019年10月25日，今年北向资金共流入2024亿。

波动率持续下行，隐含波动率同样持续下行
五月份以来，大盘指数进入震荡模式，导致指数波动率一路下行，以上证综指20日与60日历史波动率作为观测，3月份以来，20日历史波动率就开始逐步下行，5月下旬60日历史波动率也进入下行状态。以50ETF期权计算的波动率指数显示，3月份以来期权的隐含波动率持续处于下行通道。波动率的下行大部分情况下意味着市场情绪的稳定，但也反映出当前市场行情的沉闷。

上周全球股票市场大部分上涨，国内债券指数大部分下跌
统计全球主要股票指数近期表现：1、全球股指除恒生指数、泰国综指、孟买SENSEX30外均出现上涨，A股中中小板指涨幅最多；2、A股内部板块中仅有周期中游出现下跌，成长、消费、金融均涨势良好。

从国内主要债券指数的表现来看：多数债券指数出现下行，国债利率出现上行，可能意味着未来债券行情有变。自从2018年以来，利率处于下行趋势，长债一直表现较好，当前已经处于利率下行周期的后期，要防范利率上行带来的债券回撤风险。

从全球主要商品资产的表现来看，主要商品均出现上涨，仅有LME铝出现下跌。原油上涨幅度较大，上涨了4.39%。白银也上涨较多，伦敦银现上涨2.74%。

情绪面跟踪：大盘继续维持震荡状态
上证综指自今年5月份以来始终处于一个箱体震荡状态，多次在3000点附近反复。目前仍然未能形成有效突破。最近一周市场小幅上涨，处于弱势震荡整理的状态。市场表现相对沉闷。

华泰金工模型跟踪
华泰大类资产周期进取策略近期表现回顾
华泰金工周期系列之《周期三因子定价与资产配置模型》仿照FAMA三因子模型，基于市场统一周期理论，提出了大类资产定价模型。根据定价模型外推预测的资产表现排序结果构建了资产配置策略，在回测中取得了良好的业绩表现。我们将该资产配置策略应用于全球大类资产，精选优质可投资标的，根据周期轮动规律配置中国和海外的股指、债券和商品类资产，逐月调仓，构建“华泰大类资产周期进取策略”。该策略指数在Wind与Bloomberg金融终端同步更新(Wind代码CI001801.WI，Bloomberg代码WI001801)，我们在月报中跟踪该策略的表现，供投资者参考。

大类资产周期进取策略以沪深300指数、标普500指数、欧洲斯托克50指数、恒生指数、日经225指数、iShares MSCI新兴市场指数ETF、中国10年期国债期货、美国10年期国债期货、英国10年期国债期货、德国10年期国债期货、日本10年期国债期货、彭博商品指数为投资标的，各标的指数代码及货币单位如下表所示。

策略从2010年5月开始回测，回测至今取得优异的表现。无论从收益指标还是收益风险比率都超越各大类资产。截至2019年10月24日，策略的收益表现如下图表所示。

“华泰周期轮动”基金组合近期表现回顾
在《“华泰周期轮动”基金组合构建》和《“华泰周期轮动”基金组合改进版》报告中，我们提出了一个自上而下的、开放式的基金配置体系，构建原理如下：1、宏观择时，核心是给出股票市场的多空判断，灵活调整股、债权重配比，力争在权益市场上行期加大股票资产配置，博取弹性收益；在权益市场下行期加大债券资产配置，减少回撤风险。2、板块轮动，核心是通过轮动模型给出板块超、低配观点，进一步增厚模型收益；3、组合优化，首先结合择时和板块轮动结果，给不同资产分配相应的风险预算，求解初始权重，然后基于目标波动约束进一步调整资产权重，将整个组合的风险控制在相对稳定的水平，这里为了满足不同投资者的风险偏好需求，我们设置了5%、7.5%、10%三个目标波动版本；4、落地配置，将权重优化结果映射到对应基金标的上进行配置。

不同目标波动策略近期表现如下，以7.5%目标波动版本为例，上周收益0.14%，近一个月收益-0.95%，本年度以来收益为3.67%，最近一年收益6.37%。根据最新的9月底建模结果，择时模型看多股市，板块轮动模型最看好周期上游，最新的持仓如下：)南方中证申万有色金属ETF联接C(23.66%)、富国中证煤炭(23.66%)、易方达中债新综合C(40.10%)。注意，最新持仓股票权重较高，导致组合波动触发目标风险约束，所以等比例缩小了股债仓位，并配置了现金资产(权重12.58%)。

风险提示

1、模型根据历史规律总结，历史规律可能失效。
2、金融周期规律被打破。
3、市场出现超预期波动，导致拥挤交易。
4、基金测算样本有限，与市场真实情况出现偏差。

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林晓明
执业证书编号：S0570516010001
华泰金工深度报告一览

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金融周期系列研究（资产配置）

[url=http://mp.weixin.qq.com/s?__biz=MzA4MDk3NjY0Mw==&mid=2652812206&idx=1&sn=d8f47acfd9795fb2b9b9546ae306f410&chksm=84761dc2b30194d4f7017bea112b9f7e88b856f9fcb9e22d85f5d63adf6241a83f0b60d7b073&scene=21#wechat_redirect]【华泰金工林晓明团队】二十载昔日重现，三四年周期轮回——2019年中国与全球市场量化资产配置年度观点（下）
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