商品互换的“前世今生”

[h1]
[/h1][h1]一、互换市场的发展现状及在中国的前景[/h1]

2017年6月外汇远期与互换的持有名义金额达到43万亿美元，占据总体外汇OTC市场55%的份额，成为最重要的场外衍生工具，接着是货币互换，持有名义金额为22.2万亿美元，占国际OTC外汇衍生品持有名义总金额的28.5%。

目前互换市场中占比最多的是利率互换，占互换总规模的79.3%，市场份额占比排名第二的互换品种是货币互换，占互换总规模17.12%。此外，商品和股票类互换合约在OTC衍生品市场上的份额较低，而信用违约互换的市场份额在近年来有较快的增长，目前占比上升到2.5%。互换市场具体结构如表1-1所示：

表1-1 互换产品分类统计
场外互换
衍生品类型
名义本金总额（十亿美元）
占比（%）
2016年12月
2017年6月
2017年6月
货币互换
58118.42
66077.46
17.12
利率互换
275168.42
306144.15
79.30
股票类互换
2526.30
2849.01
0.74
商品类互换
1249.00
1352.00
0.35
信用违约互换
9857.25
9644.01
2.50
资料来源：南华研究、国际清算银行、Wind

2017年我国商品场外衍生品规模达2914亿元，2018年1-7月为2404亿元，其中场外期权的比重在逐步降低，而互换和远期的比重在逐步提升。

从国际场外衍生品市场来看，整个商品类场外衍生品的占比相当小，规模约3万亿美元，其中互换占三分之一，金额约为1万亿美元左右。我国为大宗商品主要的产销国，商品类衍生品的比重应该要高于国际市场。按照国际市场情况推算，我国商品互换未来发展空间巨大。

[h1]二、商品互换的介绍[/h1]

商品互换交易是指根据交易有效约定，交易一方为一定数量的商品或商品指数标的，按照每单位固定价格或结算价格定期向另一方支付款项，另一方也为同等数量的该类商品标的按照每单位结算价格定期向交易一方支付款项的交易。

假设某矿厂每月要在市场上销售1万吨焦煤。由于焦煤价格波动导致其销售收入极不稳定，那么该矿厂就可以以1万吨焦煤作为标的进行互换。每个月，矿厂将1万吨焦煤的销售收入支付给互换交易对手方，交易对手方按照事先约定好的固定价格计算出相应的现金流并支付给矿厂，具体如图2-1所示：

图2-1 商品互换

与传统的期货、期权交易相比，商品互换优势较为明显：

首先，互换的灵活性较高，可以满足市场多样化的风险管理工具需求。互换可以满足产业客户在产品种类、合约期限、市场容量方面的需求。互换的标的可以是商品指数，可以规避期货、期权不能长期连续套保的缺陷。

其次，参与门槛较低，对专业知识要求不算很高，简便快捷。产业客户在参与期权期货交易时，不仅需要一定的衍生品基础知识，还需要一定的交易技巧。在互换交易中，交易商为产业客户提供专业化的服务，客户只需签订互换协议，即可完成风险管理操作。

最后，成本较低，客户可以取得交易商授信，在互换交易中，可以用授信额度充当保证金。产业客户在参与期货市场期间，要占用一定的现金作为保证金，这对于手中持有大量授信额度的企业来说，现金成本较高。

[h1]三、商品互换的应用案例[/h1]

商品互换在产业企业中的应用主要集中在：锁定采购成本、对冲价格下跌风险、规避跨越价差风险、管理非标现货价格波动风险和不同期限订单一揽子套保。

下面是一家矿石贸易商和钢厂的互换案例，贸易商和钢厂采用互换交易对冲价格风险，并锁定采购成本。

案例：

A为大矿石贸易商，B为小钢厂，均可以以固定价格和浮动价格采购矿石，具体如表3-1所示：
表3-1 A、B采购成本
固定价格
浮动价格
A
580元/吨
大连铁矿石期货现货月合约价格+8元/吨
B
600元/吨
大连铁矿石期货现货月合约价格+18元/吨

由上表可以看出，无论是固定价格购买还是浮动价格购买，A均有绝对优势。但A的固定采购价比B的固定采购价低20元/吨，A的浮动采购价比B的浮动采购价低10元/吨。所以，A的比较优势是以固定价格购买，B的比较优势是以浮动价格购买。

A担心铁矿石价格下跌，希望规避价格下跌风险，A倾向以浮动价格购买铁矿石，B担心铁矿石价格上涨，希望规避价格上涨的风险，B倾向以固定价格购买铁矿石。如果A和B分别购买，A的采购成本大连铁矿石期货现货月合约价格+8元/吨，B的采购成本600元/吨，总成本为大连铁矿石期货现货月合约价格+608元/吨。如果A和B发挥自身比较优势，进行互换交易，A以固定价格购买，B以浮动价格购买，那么总成本为大连铁矿石期货现货月合约价格+598元/吨。参与互换交易将使双方采购总成本降低10元/吨。

A、B签订互换协议：固定价格590元/吨，浮动价格“现货月期货合约+13”，当固定价格高于浮动价格，B向A支付差额；浮动价格高于固定价格，A向B支付差额。

A从市场上以580元/吨的价格购买铁矿石，B从市场上以大连铁矿石期货现货月合约价格+18元/吨的价格购买铁矿石。互换操作如图3-1所示：

固定价格
浮动价格
A
580元/吨
大连铁矿石期货现货月合约价格+8元/吨
B
600元/吨
大连铁矿石期货现货月合约价格+18元/吨
图3-1 铁矿石互换交易模式

若铁矿石价格下降到570元/吨时，根据互换协议，浮动价格583（570+13）元/吨低于固定价格（590），B向A支付差额7元/吨。此时A的采购成本为573（580-7）元/吨，B的采购成本为595（570+18+7）元/吨。如果不进行互换交易，A的采购成本为578（570+8）元/吨，B的采购成本600元/吨。A和B的采购成本均降低5元/吨。

若铁矿石价格涨到585元/吨时，根据互换协议，浮动价格598（585+13）元/吨高于固定价格（590），A向B支付差额8元/吨。此时A的采购成本为588（580+8）元/吨，B的采购成本为595元/吨（585+18-8）。如果不进行互换交易，A的采购成本为593（585+8）元/吨，B的采购成本600元/吨。A和B的采购成本均降低5元/吨。

A、B两家公司通过互换交易既可以规避市场风险，又可以降低采购成本，最终实现共赢。
（作者：南华期货研究所副所长曹扬慧）