当我们做期权的义务仓，也就是卖出开仓时，交易所为了确保我们有能力去履行义务，会锁定一部分保证金。同时，期权也可以通过建立组合，锁定最大亏损，做成很多低风险的策略。 当一个组合的最大亏损要明显小于义务仓的保证金，或是保证金重复计算的时候，再征收那么多保证金就显得不合理了，所以就诞生了组合保证金制度。具体的细则，制度的制定，都是从这个原则衍生出来的。
哪些策略享受组合保证金制度？简单来说，对于一个具有相同到期日的期权组合，如果它有明显的亏损上限，或者保证金被重复计算了，那么它就能享受组合保证金优惠。 具体策略如下：认购/认沽构建的牛市价差策略、认购/认沽构建的熊市价差策略以及卖（宽）跨式策略。
此外，还有一个是认购义务仓转备兑，是指我们在持有标的ETF且有认购义务仓的情况下，可以申请将这些普通的卖出开仓转为备兑开仓，这个组合只是方便了备兑开仓的操作，就不做重点说明了。 这些策略是什么？优惠多少保证金？1认购牛市价差策略：买入开仓低行权价的认购期权，同时卖出开仓相同月份的高行权价的认购期权。 例如目前50ETF价格大约为3.00元，假设我们非常看好未来的行情，通过买入12月3000认购的方式进行做多，此时需要花费权利金630元/张。 但我们觉得这样做成本有些高，想要降低建仓成本，测算之后估计50ETF在12月最多涨到3.20。这个时候就可以卖开12月3200认购，获得92元/张的权利金收入。 那么这个组合的实际做多成本就是630-92=538元/张，比单纯的买入开仓3000认购要便宜一些，当然如果50ETF上涨超过3.2，之后的收益也就不能享受到了。
其到期损益图如下。 可以看到，这个组合的最大盈利1461元，就是到期日50ETF上涨超过3.20后的盈利。 最大亏损就是539元（与上文中计算的做多成本538元有很小偏差是因为开仓价与当前价会有价位的出入），但是交易所保证金需要锁定2216元。 那么，最理想情况下，40天后，这个组合的收益率是1461/（539+2216）=53%。 但按照最新的组合保证金制度，这个组合形成之后就不会再收保证金，那么最好情况下，这个组合的收益率是1461/539=271%。资金效率立马提升了很多。
为何交易所对于这个组合会不收保证金呢？ 从交易所的角度出发，这个组合中，3000认购的权利仓不会引发风险，只有3200认购的义务仓才会引起信用风险（有人收了钱但是不履行义务）。当50ETF上涨超过3.2时，这个风险快速加大。 而对于这一个组合，因为有3000认购的权利仓在，所以3200的义务仓就不存在无法履行义务的情况（我有权利以3.0元买50ETF，那么未来无论价格有多高，我都不用担心别人要求我以3.2卖），实际上就不会有信用风险。所以不收保证金也没有关系。
2认沽熊市价差策略：买入开仓高行权价认沽期权，同时卖出开仓相同月份的低行权价认沽期权。 与上面的策略类似，就是完全反过来。 原理上就是，原本看大跌买认沽，与此同时可以选择再卖出开仓相对虚值一点的认沽（行权价更低），以达到降低做空成本的目的。
这个组合也不会有义务仓违约的风险，所以交易所同样也不收保证金。 3认沽牛市价差策略：卖出开仓高行权价的认沽期权，同时买入开仓相同月份的低行权价认沽期权。 今年50ETF的基本面、市场逻辑和技术面都是相对较强的，走势上也能明显看出是缓慢上行的。 假设我们认为未来行情会保持继续，例如选择卖开12月3000认沽期权，获得权利金512元/张，锁定保证金为3975元/张。 开完仓后，我们觉得裸卖认沽风险太大，未来50ETF不跌破3.00元还好，要是跌破了我们会面临很大的风险。 这个时候可以从刚刚获得的这512元权利金中拿出一部分，买入同月的2900认沽（权利金176元/张），就能锁定我们的最大亏损，相当于是花钱给卖认沽的仓位买了一份保险。 这个组合最理想的情况是，到期50ETF大于3.0元，最大收益为335元；但如果行情大幅下跌，跌破2.90后，再怎么跌最大亏损也就665元。
这个组合的到期损益图如下。 4认购熊市价差策略：卖出开仓高行权价的认购期权，同时买入开仓相同月份的低行权价认购期权。 和上面牛市卖认沽的例子类似，熊市中逢高卖认购也会是很好的策略。 为了限制裸卖认购的风险，就牺牲一部分利润，买入更高行权价的认购，锁定最大亏损。 组合保证金制度下，这个组合的保证金也是按照行权价差×合约乘数来收取。 5卖（宽）跨式期权：卖出开仓相同月份的认购和认沽期权，其中认购合约的行权价要大于等于认沽合约的行权价。 卖跨式和卖宽跨式期权属于一类，我们就以卖宽跨式来进行讨论。 卖宽跨式期权是做空波动率的方式之一，通过卖开高行权价认购，并且卖开低行权价认沽来构建。 其实按照道理来说，未来只会有其中一个义务仓面临风险，所以两边都收取保证金就显得不合理了。 在组合保证金制度下，卖跨式只收取这两个义务仓中保证金最高的一方，额外还要再加上另一方的权利金。 对于更复杂的波动率策略，例如蝶式和铁鹰，因为交易所没有现成的组合保证金，所以需要用上述现有的策略来组合。 如何按照新的组合保证金开仓？有哪些细节？➤ 组合保证金需要我们先按照策略自行建仓（在建仓的时候是按照原本保证金收取的），之后在交易界面中进行申报组合策略指令，完成该指令后交易所将立即解冻多收的保证金。 ➤ 构建组合策略指令和解除组合策略指令都必须在盘中（9:30-11:30、13:00-15:15）进行。 ➤ 构建好组合后，盘后清算时不会对同一合约的权利仓和义务仓抵消，盘中也不能直接对组合中的仓位进行操作。 如果想要对组合进行平仓，需要首先对组合进行解除的申报，而后分别进行平仓。 ➤ 申请组合策略解除，需要满足条件：拆分后回补义务仓保证金，且可用保证金大于0，否则申报失效。 所以在剩余保证金紧张的情况下，可以先部分解除组合，完成平仓后再逐步将剩余解锁。
➤ 前四种垂直价差的组合策略，会在行权日的E-2日日终强行解除，所以对于想要持有到期的投资者，需要提前准备好足够的保证金，以免出现保证金不足的情况。 跨式组合在最后交易日日终强行解除，如果两个义务仓都是虚值则到期自动作废，如果其中一个是实值，则在E-1日日终就会征收全额保证金，所以需要提前进行平仓处理。 组合保证金制度后对原有策略产生什么影响？在交易所风险可控的范围内，组合保证金制度提高了期权组合策略的资金使用效率，通俗来说，组合策略的杠杆放大了。 对于市场来说，低风险组合的收益率放大，意味着期权市场会吸引一批专业的机构投资者进场，这必然也会带来大量资金，期权市场将进一步活跃。
对于个人投资者来说，因为组合策略的收益率大幅提升，相对而言，单边策略收益率反而下降了。 但不得不说，组合保证金制度下，我们能够开更多的仓位，但同时对我们仓位管理能力的要求就更高了。 在扩大仓位，扩大利润的同时，我们同样也要冷静地思考扩大杠杆交易后所面临的风险。 今日互动话题 您对期权组合保证金制度下的操作策略还有哪些观点？
欢迎大家在留言区留言~ 评论区告诉我们你的答案， 我们会选择点赞量最高前三位的用户 送出面值30元天猫超市礼品卡一张！ 留言时间：11月20日-21日（18:00截止） 用户信息收集时间：11月22日 奖品派发时间：11月22日-11月23日
本次活动公平、公正、公开，请勿使用相关刷赞工具，若经发现，则取消获奖资格。往期文章 —End— 备注《证券期货投资者适当性管理办法》于2017年7月1日起正式实施，通过微信订阅号发布的本图文消息仅面向国泰君安证券客户中的专业投资者。因本资料暂时无法设置访问限制，若您并非国泰君安证券客户中的专业投资者，为保证服务质量、控制投资风险，还请取消关注，请勿订阅、接收或使用本订阅号中的任何信息。我们对由此给您造成的不便表示诚挚歉意，非常感谢您的理解与配合！ 免责声明： 以上内容仅代表作者个人观点，文中信息及所表述的意见仅供参考，在任何情况下，不构成对任何人的投资建议，国泰君安证券也不对任何人因使用本文内容所引致的任何损失负任何责任。投资有风险，入市需谨慎。 国泰君安证券订阅号（ID：GTJAOFFICIAL）为国泰君安证券股份有限公司（以下简称“国泰君安证券”）依法设立、独立运营的唯一官方订阅号，本订阅号所载内容版权仅为国泰君安证券所有，国泰君安证券对本订阅号保留一切法律权利，未经书面授权，任何媒体、机构、个人不得以任何形式转载、发表或引用。 ———— 鸿鹄视点 ————每周三，鸿鹄视点；解读市场，发现机会。 文章好看就点这里
| 
转播
