9月豆粕期权策略

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一、全球大豆市场情况
USDA 8月报告中，本年度全球大豆预计产量继续下调521万吨至3.42亿吨，较上一年度下降2102万吨；预计全球大豆期初库存1.145亿吨，较上一年度上浮15.57%；期末库存下调至1.017亿吨，低于去年水平。
巴西、阿根廷本年度大豆期初库存略有上调，巴西预计出口量略有上调，其余预计数据基本与上月持平。
本年度种植期间的强降雨天气使得美豆种植进度明显滞后，预计产量严重下滑。8月报告将美豆2019/20年度预计产量继续下调至1.00亿，较上一年度减产比例达19%。预计种植面积为7670万英亩，收获面积为7590万英亩，单产为48.5蒲式耳/英亩。而上月预测种植面积为8000万英亩，收获面积为7930 万英亩，单产保持不变；上一年度种植面积为8920万英亩，收获面积8810万英亩，单产51.6蒲式耳/英亩。
此前不佳的天气情况对美豆生长进度及优良率造成了一定影响。截止9月1日，美豆结荚率为86%，去年同期为98%，五年均值为96%；开花率为96%，去年同期为100%，五年均值为100%；本期美豆优良率为55%，与上周持平，但仍低于去年同期66%。尽管美豆优良率不容乐观，但目前美豆主产区天气情况正常，17%的美豆生长状态非常好，49%为好，23%为一般，不好及非常不好比例分别为8%、3%，与去年同期情况基本一致。
就全球大豆供给而言，供给相对宽松，但需密切关注美豆生长状况以及巴西大豆种植意向。

二、国内豆粕市场情况（一）供给目前南美大豆仍为我国大豆进口主要来源，根据海关总署数据，7月86.7%的大豆进口来源于巴西及阿根廷。7月当月进口量为864万吨，较6月上升213万吨，同比增加7.94%。2019年度前7个月我国进口大豆合计4791万吨，较上一年度下滑11.29%。此前中美贸易关系略有缓和迹象，中国一度重新开放自美国进口。7月美豆进口量约为91万吨，去年同期仅为31万吨，五年平均水平约为22万吨；截止7月，本年度美豆累计进口约为681万吨，上一年度约为1611万吨。

7月，巴西大豆进口量为642万吨，较上月增加92万吨，但仍低于去年同期704万吨。本年度巴西大豆累计进口3372万吨，略低于2018年度同期3456万吨。

7月当月，自阿根廷进口大豆约为107万吨，较上月出口速度有所加快，除却高于去年因干旱减少的出口量，低于历年同期进口量，2017年同期为147万吨。截止7月，累计进口348万吨，高于2017年同期239万吨。

截止8月30日当周，近期全国油厂开机率有所回升，约为53.19%。9月4日，巴西、阿根廷大豆盘面榨利在225元/吨、205元/吨；美湾、美西大豆压榨亏损分别为512元/吨、437元/吨。南美进口大豆盘面压榨利润近期略有回升，美豆盘面榨利仍在低位。

天下粮仓数据显示，截至8月30日当周，本年度全国大豆累计压榨量约为5496万吨，较上一年度5600万吨回落5.25%；国内大豆库存约为642.3万吨，较上周下降20.2万吨，但仍低于去年同期因贸易战大量囤货造成的824万吨库存；国内豆粕库存约为83.99万吨，较上周79.28万吨有所回升，低于去年同期132万吨。

（二）消费受非洲猪瘟影响，去年以来生猪及能繁母猪产能持续下滑。农业部数据显示，截止2019年7月，全国生猪存栏量约为2.19亿头，较上月下降9.4%，同比下滑32.2%；能繁母猪存栏量约为2156万头，较上月下降8.9%，同比下滑31.9%。7月当月生猪屠宰量约为1730万头，较上月下降1.59%，同比下降11.33%。

截至9月4日，全国外三元、土杂猪价格分别为28.17元/公斤、27.15元/公斤，较去年同期上浮100.78%、108.37%。总体目前生猪养殖利润快速上升，已处于近几年来历史高位。截止9月4日，外购仔猪生猪、自繁自养生猪养殖头均利润分别为1272.81、1842.31元/头。
不断攀升的生猪养殖利润有利于刺激下游补栏积极性，国务院常务会议提出五方面举措稳定生猪生产，各地扶持政策陆续出台。8月30日，胡春华副总理在全国稳定生猪生产保障市场供应电视电话会议上也强调：“迅速采取有力措施稳定恢复生猪生产，确保猪肉供应和市场价格基本稳定。”。但一方面目前疫情尚未完全控制，复养存在一定难度；另一方面由于此前能繁母猪去产能过多，可供补栏的仔猪数量有限，预计短期内对豆粕消费提振作用有限。

受猪瘟影响，部分农户改养肉鸭、肉鸡等禽类。近日鸡蛋价格上涨明显，截止9月4日，鸡蛋全国现货价格为5.31元/斤，高于去年同期4.69元/斤，已逼近近五年历史高位。蛋禽养殖利润随之水涨船高，截止8月27日，蛋鸡养殖利润仍保持在94.64元/羽。肉鸡养殖利润近期略回升至0.37元/羽。
从饲料总体产量来看，6月饲料产量约为2100.7万吨，较2018、2017年同期分别下滑2.7%、21.0%，为近五年同期最低。可见，禽类养殖的积极性未能弥补猪瘟带来的消费减弱。

三、基本面总结
就大豆供给而言，当前全球供给相对宽松，但本季美豆较往年种植面积及优良率均有所下滑，需密切关注美豆生长状况。近期可能对供给产生重要影响的事件有：9月份USDA报告（该报告将公布本年度首次基于调查的产量预测）、9月霜冻是否出现。另外，从以往经验看，巴西农民一般于9月陆续开始播种大豆，需留意其种植意向。
就大豆需求而言，非洲猪瘟疫情尚未得到完全控制，生猪及能繁母猪存栏量持续快速下滑。虽然猪肉供应紧俏，当前猪价已在历史高位，并带动肉禽鸡蛋价格上涨，极高的养殖利润将刺激下游补栏以及蛋禽肉禽养殖积极性，但从6月饲料产量来看，并未能完全弥补猪瘟导致的消费下滑，加之目前猪瘟疫情尚未完全控制，能繁母猪存栏量较低，可供补栏的仔猪数量有限，下游需求回升仍需时日，短期内对豆粕价格提振作用有限，以海外经验，猪瘟控制将是一个长期的过程，在此影响下，生猪存栏量可能会长期保持在一个较低的水平。
在供需无明显变动的情况下，中美贸易战将对豆粕价格走势产生重要影响，9月5日，中美同意于10月初在华盛顿展开第十三轮贸易磋商，在中美磋商未有明确结果的情况下，预计豆粕短期大幅上涨概率较低，根据我们的观测，豆粕在3050元/吨上下有一定的压力，但考虑猪价肉禽鸡蛋价格上涨带来的养殖热情，预计豆粕短期大幅下跌概率亦不大，在2800元/吨可能有一定的支撑。
总体上看，在没有天气炒作等新消息前提下，短期内豆粕预计将维持震荡态势。后续需继续关注中美谈判情况、美豆主产区天气等因素。

四、期权策略分析
根据在无天气炒作等新消息前提下，短期内豆粕预计将维持震荡态势的判断，稳健策略为持币观望，静待后续新消息对豆粕价格产生指引。
进取策略1：在波动率相对中位时，卖出宽跨式期权策略组合，并短期持有，在标的小幅震荡情况下赚取时间价值。
考虑流动性等因素，我们采用主力M2001对应的期权合约构建策略组合。以M2001合约9月5日报收于2928元/吨为例，策略组合构建如下：

因中美第十三轮会谈定于10月初开始，预计9月底市场波动率可能会上升，对本策略不利，故计划持有2周左右，在9月底波动率上升之前出场。取9月5日日盘期间期权合约均价进行计算，假设持有期间隐含波动率不变，持有该组合收益情况可见下图：

计算标的在安全区间内变动时，策略组合最大资金占用约为2975元/套（使用宽跨式组合保证金优惠），持有期最大绝对收益约为14.75元/吨，以最大资金占用估算，持有期最大潜在收益率约4.90%。根据持有策略组合时期不同，损益情况可见下表：

卖出宽跨式期权策略开仓时需警惕期权瘸腿风险。该策略适用于标的价格变动幅度较小的情况，风险点在于标的价格大幅变化，根据我们对豆粕下方支撑位2800元/吨以及压力位3050元/吨的预计，在此基础上，上下各预留50元/吨空间，可将下方止损点设置在2750元/吨，将上方止损点设置在3100元/吨。如市场出现美豆主产区遭遇早霜、中美谈判达成一致结果等新消息，或导致行情大幅变动，使得策略产生一定的亏损，需根据实际情况及时止损或调整策略。
由于卖出宽跨式策略组合赚取的是期权的时间价值，持有期间越长，安全空间也随之逐渐扩大，持有至2周时，若标的价格不超出2785~3000元/吨区间，大概率仍存在盈利空间。
进取策略2：在波动率特别低且临近重要事件时，例如9月底如波动率仍维持在低位，买入平值跨式期权组合，做多波动率。

9月豆粕期权策略

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