匿名人员
2019-6-7 01:58
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投资要点
5月组合：组合跑赢大盘。本月推荐组合标的涨跌幅分别为五粮液（-1.08%）、古井贡酒（-9.17%）、口子窖（-9.74%）、中炬高新（7.43%）、伊利股份（-3.19%）、元祖股份（2.47%）,组合收益率为-2.22%。同期上证综指下跌-5.84%，组合领先上证综指3.62%。6月推荐组合为：贵州茅台、五粮液、口子窖、绝味食品、中炬高新和伊利股份。?白酒：剑南春、今世缘跟进提价，次高端卡位再升级。本周飞天茅台批价达到1950元以上，普五批价达到939-950元，名酒淡季价格继续保持坚挺。继前两周五粮液、老窖、郎酒、洋河、汾酒等名酒相继提价后，本周剑南春和今世缘继续跟进，其中水晶剑提价20元/瓶，国缘四开零售价及团购价提价30元/瓶，对开提价20元/瓶。我们认为，名酒抱团提价再次验证了行业需求稳健的趋势，剑南春和今世缘提价一方面是对此前名酒提价的被动跟随，另一方面是两者主动巩固在次高端价格带的市场地位，拔高水晶剑和国缘大单品的品牌形象，同时提振经销商信心。
贵州茅台：人气高涨，行稳致远。本周贵州茅台召开2018年度股东大会，会上保芳书记对当前市场所关心的热点话题予以回应，我们对重点
信息梳理如下：
1）关于集团营销公司，公司明确集团营销公司不会伤害股东利益，茅台集团（大股东）不会与中小股东争利。集团营销公司的成立主要有三方面考虑，一是反腐败，即打破渠道腐败行为，二是补短板，即补齐除飞天之外其他产品的短板，三是促发展，即希望子板块均衡发展。
2）关于产能，公司计划到2020年茅台酒扩产能项目全部竣工，形成5.6万吨茅台酒产能，5.6万吨系列酒产能，且相当长时间内不再扩建。同时公司将建成5万吨中转库存，以熨平经济周期的波动。
3）关于量价，价方面，公司表示飞天茅台1499元的价格带来的利润已足够丰厚，短期内不会提价；量方面，未来将不发展新的经销商，不追加计划，同时将在一线城市增加直营渠道，直营份额已从之前500吨升至今年1600吨。
4）关于2019年计划，公司2019年目标营收增长14%，公司表示有一定压力但仍有信心全力以赴实现目标。
本次大会吸引了超过2000名投资者参加，参会人数创下历史之最，反映了投资者对于茅台的高度关注与偏好。我们认为，本次大会充分表达了公司稳健发展的态度和决心，既对当下营销公司等问题作出诚恳表态，又对公司长远发展规划作出勾勒。公司当前营销体制改革、扩产能、不提价都是意在长远，不寻求短期提速，而追求长远发展，我们看好茅台行稳致远，公司长期增长空间仍足，将引领行业不断向前发展。
青岛啤酒：预计2019H1销量回归平稳增长，成本压力同比改善。（1）销量：2019年啤酒行业回暖，但预计一季度销量高增长不可持续。青岛啤酒一季度销量超预期，一方面经销商对提价有预期，Q2旺季提前备货；另一方面今年销售端加大业绩分享力度，销售人员和经销商积极性高，一季度实现开门红。渠道调研反馈4-5月青岛啤酒销量出现下滑，1-5月销量小个位数增长。（2）价格：2018年青岛啤酒ASP提升4.2%，其中直接提价贡献约1个pct，主要依靠结构升级。今年公司仍会大力度推进产品结构升级，并实现提价常态化。（3）成本：由于青啤自身商业模式，旧瓶回收率对比同行偏低，今年公司通过经销商激励政策加大旧瓶回收力度以控制成本。我们预计全年玻瓶影响将增加成本约4亿，按玻璃瓶占成本的35%估算，玻瓶涨幅约7%，相比2018年两位数涨幅收窄。（4）关厂：公司持续推进关厂提效动作，集中在规模偏小、竞争力较弱的工厂，20万吨级工厂关闭可能性较小。去年华东关闭2家工厂，一是华东亏损大，二是收购三得利后部分工厂覆盖市场重合，存在供应链优化空间。（5）增值税：2019年4月起增值税税率从16%下调到13%，部分投放渠道进行支持，预计将增厚公司利润约10%。
涪陵榨菜：渠道库存改善，积极推进渠道下沉+新渠道开拓。（1）一季度受高基数拖累，5月渠道库存改善。2017Q4原材料紧缺供货较弱，2018Q1原料充足后收入大幅增长，导致2019Q1基数较高增长放缓。公司4月份调整销售政策，缩短考核周期、考核范围从总收入到分品类，提高销售人员与经销商积极性。一季度公司渠道库存为1.5-2个月偏高水平，5月份库存好转，恢复至1.5个月水平。（2）落实渠道下沉，开拓下线经销商。公司推进办事处裂变，渠道下沉从经销商层面转向公司主导，从原来依靠省城经销商辐射转向新招下线经销商，新增经销商约300家。目前办事处、省区经理已到位，人员还在引入阶段，计划销售人员要从400人增长到约700人。（3）新零售加速布局，逐步切入餐饮渠道。公司渠道发生变化，销售公司下设除流通渠道、商超渠道外，新增新零售和餐饮渠道。新零售方面，公司重视外卖和社区团购平台的开拓，尤其是地区连锁外卖，以22g小包装产品形式切入。餐饮渠道采用800g大包装产品，性价比高。公司要求现有经销商开拓餐饮渠道，自身也积极开拓餐饮经销商。
煌上煌：老字号，新征程。
1.股权激励激发业绩动力，未来三年步入快速扩张期。公司19Q1收入5亿，+20%；利润6387万，+27%，业绩稳健高增，同时预增公告2019H1预计净利润同比+20-60%。2019年全年预计营收22亿元，增速超15%；净利润2.10亿元（扣除摊销2019年限制性股票激励费用预计3666.41万元），增速20%以上。公司核心变化是管理机制变化，激励到位提高员工积极性。核心高管+技术骨干234人股权激励，渠道销售奖励丰厚，完成度奖、开店奖、同店增长奖，大区+门店pk奖等季度兑现，深度捆绑高管、销售、加盟商利益，奖金丰厚，动力十足。2019-2020年股权激励对赌条件：三年利润翻倍，2020年利润不低于2.82亿元，2021年不低于3.24亿元，有望提前完成。
2.我们思考公司业绩高增的驱动因素？1）卤肉制品行业高增长、集中度低，区域扩张空间较大。根据Frost&Sullivan数据，预计2015-2020年休闲卤制品零售额复合增速18.8%，至2020年市场规模将达到1235亿元，CR3市占率17%，随着卤味夫妻店逐渐被淘汰，行业集中度提升趋势明显。公司鲜货产品门店加速扩张，我们渠道调研了解，2019年门店有望净增加1000家（2018年3008家门店），增速有望提高到30%以上。江西、福建、广东优势市场保持和下沉（深圳门店扩张很快），江浙沪、贵阳、北方等市场开高铁、机场高势能门店。一二线开高势能店与绝味、周黑鸭的差异点是产品，核心热销产品鸭掌、酱牛肉、酱鸭有独特口感差异化优势。2）生产配送销售供应链优化，保障门店存活率。生产上，全国六大生产基地中，预计未来设立3-4个大型核心基地，生产聚集政策税收优惠区，发挥规模效应+低成本优势。规划5-6个小型基地，如广东等高成本基地逐渐改造成产品分捡基地，可降低原规划新建工厂的折旧摊销，优化后成本减少大于运费增加。公司经历26年发展历史，拥有成熟的自建+第三方冷链物流体系。加盟商管理上，销售人员+人才储备翻倍增至400人，5大区裂变为12个省区办事处管理加盟商，CRM系统日配监控终端+门店稽查惩罚体系确保食品安全。3）米面制品收入占比18%，基数小，增速快：真真老老江粽子江浙市场知名度高，16-18年收入复合增速30%以上增长，2018年3.5亿收入，传统文化品牌标签+品类丰富和产品研发能力强，新品传人粽热销，保障营收利润高增长。4）原材料储备管控+产品结构升级保障毛利率水平稳健。公司低价鸭副产品原料储备4-5月，预计全年鸭价高位震荡。不同于绝味、周黑鸭聚焦休闲鸭类卤味，煌上煌产品丰富繁多更像卤味店，江西市场餐桌文化盛行，未来老化产品逐渐砍掉，主推热销高毛利产品，增加锁鲜装，结构升级稳步推进。
投资策略：行业结构性机会依旧明显，即使经济增速下行，运营能力强的企业仍具较好的竞争力和业绩的确定性。参照美国、日本等发达国家的发展经验，消费都是经济增长的绝对主力，中长期领涨。后期减税降费发力以及外资的流入，食品饮料板块有望不断超预期。当下核心上市公司估值不贵，我们长期最看看高端白酒。重点推荐贵州茅台、五粮液、泸州老窖、古井贡酒、口子窖、顺鑫农业、洋河股份、山西汾酒等；啤酒板块行业拐点已现，持续推荐华润啤酒、青岛啤酒、重庆啤酒；食品重点推荐中炬高新、元祖股份、海天味业等，保健品行业建议关注汤臣倍健，肉制品行业积极关注龙头双汇发展等。
风险提示：三公消费限制力度加大、消费升级进程放缓、食品安全。
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