期权大师周俊期权实战演讲笔录

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admin   2017-10-18 19:56   35345   3
  本文作者为深圳前海盛世喜鹊资产管理有限公司总经理周俊,本文系2017年3月资管网主办的第四届(2017)中国资管精英大会上周俊的主旨演讲。
  以下是嘉宾演讲实录:
  大家上午好!非常感谢资管网有这个机会让我过来跟大家分享一些我自己的一些投资心得,我也是过来学习的。
  今天的主题是豆粕,我自己刚好在农产品这一块,我之前因为在美国读书的时候有这个机会可以接触到美国的一些,我当时喜欢往美国农场跑,所以中东部地区,我自己有时候在假期的时候,我自己会过去,所以对农产品这一块,当时美玉米、美小麦我一直在里面用期权、期货、衍生品在里面做。所以从2010年左右开始,我一直在关注农产品。
  回国之后,因为我在美国一直习惯是做衍生品,国内当时还没有50ETF,商品期权也没有,所以我精力大部分时间是在香港,在香港做个股的涡轮,一些指数这方面的涡轮。香港精力也挺闷的,也没有做多少收益,一直等到2014年9月份,刚好碰到央行11月底的降息和深港通和两地基金互认,导致香港出现一波行情,那波行情我恰巧碰到。
  我自己做了7、8年衍生品期权,一直在美国做交易。包括期货也在做,大宗商品也一直在设计。我自己感觉到,特别是期权这个东西,我自己做了一些简单的总结,他只是个工具,你必须对标的物要非常的熟悉、了解,而且我经常做一些指数的,很多时候有些方向性的东西我们是无法判断的,它是没有逻辑的。没有逻辑的时候,权利金大部分时间是被消化掉的,所以期权也不是什么时候都可以用,你要对标的物非常懂,他只是一个工具,必须价格进入绝对低位或者高位,或者它有一些未来的预测,就像农产品的逻辑,像棕榈油刚才杨总讲的,进入增产周期,有一个趋势性的东西。
  包括大豆、美豆,现在利空出尽,也在一个位置,你说它下去的空间非常有限的情况下,这里有一个区间出来的时候,我们可以用期权策略在里面做,有一些方向性,特别现在已经开始布局美国的玉米和美国的小麦,因为他的逻辑,虽然现在是高库存价格,但是它的价格就是有优势,连续总2012年高位之后下跌5年,这种机会出现的时候,我们就可以用期权布局,分批次,资金从100万就分5次,20万一次,3个月一次,前面一次没了,我等到一次的话,因为毕竟有想象空间,持续下跌了5年,价格特别有优势,特别是美国玉米今年又明显感觉到面积会下降,如果期货叠加呢?玉米对气候的需求高于大豆,发生的可能性是有可能的,如果今年没有行情,价格持续保持低位,预计着明年种植面积再次下降,明年我能等到的话也可以,所以现在就开始布局。
  做期权时间节点和交易周期非常关键,而且做好资金管理。期权这个东西不是期货,期货不涨没事,我们不会亏钱。但是期权是时间一到权利金会消亡,时间往后推,你的权利金是逐渐消亡的。但是作为卖方又不一样,没有时间的话,越往后对你越有利。
  国内现在3月份推出了商品期权,这个对于我们一些专业投资者,和我们自己管理产品的机构,相当于这个对我们真的是非常有意义的。
  原来我们有期货的时候,我们只能做方向。有了期权,我们多了两个交易纬度,一个做到波动率,还有一个是时间。比如说时间这个东西就像刚才我们看到的,杨总给出一个观点,今年如果气候不发生问题,我的观点也是行情不会大,也偏向于没有行情。这个时候你用期货就很无聊了,你就赚不到钱。但是在期权里,我使用一些策略,我作为一些义务方,我在这里面赚取他时间的钱,我照样可以每个月随着时间消亡,产品可以每个月做到2、3点,3、4个点的收益,在时间节点踩好之后,在一些关键的USDA报告之前规避掉,这个时间是可以用交易时间获取收益的。
  波动率,如果没有波动率,意味着卖方做空波动率。至少这里4月、5月这段时间,我们看远看不了,未来2个月我可以做空波动率。因为没有行情,我做空波动率,我可以赚取时间价值,赚取权利金,收回,我作为义务方。
  有了商品期权,相当于我现在在美国布局的玉米,我已经开始布局了,开始做美国的小麦和一些玉米的多单。这个时候因为有高杠杆性,而且是经过下跌趋势,美国那边的权利金相对较低,杠杆会很高。这个时候我用很少的钱,哪怕第一次回收了,我觉得影响也不大,这个是利用小资金博取高收益。
  我们还可以通过商品期权出来之后,我们做期货的朋友就知道,我们原来比如说做一个波段,就像去年一样,豆粕从2300多搞到2500附近。这个波段,虽然看上去很流畅,但中途还是很难受的,我们在一些USDA报告,一些月需报告之前,一些公布的前夜,我们做一个趋势,未来肯定做好,有交易信心的时候,但是我们也怕很多节点的波动,我们就可以做好。比如说在2300到3500的途中,2800的时候,我觉得收益已经相当多了,这个时候有了期权出来,我就可以保护性的措施,我可以买一点看跌期权,这个时候对于保护,我们相当于买个保单一样,保护我们自己。如果一旦方向相反,期权这边的收益,可以保护到期货端所有的盈利,这个保护措施是对期货的朋友,加上期权这个工具,可以运用到多种组合里面,或者怎么样可以锁住我们的收益。
  我们在非常看好持有期货头寸的时候,可以采取背对开仓,我们卖出去方向跟我们相反,这个时候有期货头寸不用怕,卖的是虚值,如果跟方向跟期货一致,期货赚了很多钱,期权又是虚值,随着时间会消亡,这个时候可以背对开仓,增加我们整体的收益,哪怕少一点也可以增加收益,做错方向不怕,因为有期货,增加额外收益,期权出来之后,对投资者对相对专业一些的投资者非常有意义,也非常有利。
  我讲一下期权各种因素会影响的,期权有两部分,一个是内在价值,一个是时间价值,内在价值如果是虚的,比如说行权价现在的豆粕在2900,这个时候看涨到3200,这个时候是没有内在价值的,是虚的。当然期权还有价格,因为有时间,3个月后,或者09合约的,距离现在还有4、5个月,因为你有时间就意味着你有机会,你付出权利金获取你的机会和权利,这个是两部分组成。像股价,52的时候,行权价格50,期权价格3元,内在价值2快,时间价值1块钱,这个是实值。还有平值,虚值就是只有行权价格。
  还有定价模型,这个简单讲一下,我们不需要太深究。BS模型主要是对欧式期权,主要用到他的算法,对于期权定价股值。这一块的数据可以从市场上获得,我们不用通过算,可以直接拿到,函数代进去都能算进去,这个对于欧式偏多,对于美式期权主要采用二叉树,二叉树模型主要是一个期权到一定位置,到下一秒总有一个跳动,跳动就有看涨和看跌,这个导致二叉树可以无限分散。
  权利金,两部分,一个是内在价值还有时间价值组成的权利金。权利金是我们作为买方,你要支付的。因为你付了这笔钱之后,你就有这个权利,未来获取他的收益和行权。作为卖方不叫权利金,你收到权利金,但是你要交保证金。这两个可能会有一个概念上,一个是权利金一个是保证金。两部分组成,一部分是内在价值,一部分是时间价值,组成了期权价格,这些都可以计算,内在价值一减就很简单,时间价值也有一些数据可以评估出来。
  我们做期权,如果作为买方,这里面我为什么强调买方多一点?一个投资者我不建议做卖方,尽量做买方。做买方我们最大是权利金,风险是可测的。但是作为义务方,你作为卖方。这里面的风险,是很大的。你的保证金,你账户里的保证金可能会被打光。
  中国还好一点,国内有保证金,你亏掉保证金没了会强制平仓,我在美国遇到情况是有信用证在里面,有些可以额外投掷,我可能账户里就万美金,我信用良好,我还有资产的话,可以卖更多期权回来的权利金,这个时候风险真的无限大。当时2008年金融危机,我身边最近的例子我当时的老师,教我金融的老师,美国教授,他做了一个相反的,卖了一个个股的期权出去,发生了金融危机。意味着当时他卖的非常不幸,他的公司几乎为0了,他的股价。方向与他完全相反,他账户里所有的钱被拿走,然后房产被收掉,汽车被拿掉。幸好他只是一个教授,他如果在公司拥有股权,信用证追加的东西,他最终宣布个人破产,相当于他的房子、汽车被收掉,作为卖方风险很大的。因为卖方有义务兑现买方的收益。
  期权价格的影响因素,标的物价格,豆粕自身的涨跌对期权价格影响肯定很大。行权价的设置,行权价高低,豆粕2900,你买一个虚的3300,可能几十块钱就买到了,那意味着你的杠杆就很高。如果行情跟你预期一样,5、6个月气候发生问题,国内达到3700,那你收益就很大,因为杠杆很高。期权的杠杆可以自己调解,不像期货买进去杠杆定死了,期权杠杆来自于你对于行权价格自己的设定。还有你对于时间的长短,如果时间买的越短,意味着你机会越少,所以你付的钱少,意味着杠杆更高。意味着你买明年的事情,你肯定要付出很多钱。因为你有机会更多,我们可以达到我们预期设置的价格,肯定会机会更大。所以期权的杠杆完全取决于我们自己设定,你对于行权价的设置和时间长短,这当然对于个人研究,你对于未来行情判断。
  还有到期日长短,包括当前利率,当前利率只会说,影响到他的权利金微小。比如说未来利率上升,我作为卖方,我要很多的钱存在那里当保证金,意味着我的资金成本,我沉淀在这里,如果买固定收益,我的收益会更高,意味着我卖出去的期权,我收到的权利金肯定高。意味着利率上升,对于我们的权利金会偏高,这个事影响不大。
  还有波动率,波动率影响挺大,因为波动率,比如说个股,小盘子的个股和蓝筹大盘股比起来,小盘股期权权利金肯定更高。因为有可能大的蓝筹股会跟着整体的宏观经济走动,只有整体突破,他可能才会上涨。小盘股不一样,有可能一个公司,他自身的行业的东西,导致他波动就很大,波动率越大,你的机会越大,作为买卖双方都一样,波动率高,期权价格会高,波动率低期权价格低。
  我们做期权的朋友对这个很熟悉,这几个希腊字母还是比较重要的,Delta相当于标的物变化一个单位,对期权价格变化多少?就像豆粕涨50块钱,对期权价格影响多少,这个跟Delta来衡量他的变化。Delta也是买方能够行权的概率,比如说Delta是0.6,我们概念60%买回来获利。
  Gamma作为卖方你成功概率是多少。还有Vega,Vega是资产波动率点引发对于期权价格的影响。Theta,就是时间,我们作为买方合约开出第一个星期的时候,他的消亡速度是最快的。还有作为卖方,最后一个星期,尾端前后两端,Theta变化最大。作为买方我在没有行情确定,急剧看到一个方向的时候,我们不建议在第一个星期,或者第二个星期出手买,因为这个Theta消防最快,因为时间价值Theta很快,哪怕行情不跌,但是你权利金会下降很快。
  所以说尽量在1、2周之后,我们开始买。当然你如果对行情急剧看涨,我们也不在乎权利金。还有作为卖方,为什么我们选择产品喜欢最后一个月,或者最后一段时间卖他,因为这个时候时间消亡很快,注定他时间短,你要突破一个大行情概率不可能,所以大家会预期到没有这个可能性,所以这个时候消亡就特别快。
  期权风险,我刚才说到保证金,不是权利金,保证金你作为卖方、义务方,要对承诺方,就像我们作为卖方形象比喻就是保险公司,别人买了我这份保单,如果他发生意外我全部要兑现,你有没有能力兑现,这个是卖方要考虑的保证金风险。
  因为他的期权杠杆高于期货,所以如果行情发生剧烈波动,与你相反的时候,你的保证金如果仓位偏重,你的保证金被打包的速度会很快。
  价值归零,他有一个行权价,达不到我们的行权家,这个价值我们权利金就没掉了。因为在合约内,标的物价格超不过行权价,价值会归我。
  高溢价,特别是第一个星期的时候,因为那个时候盘口刚开出来,他可能会存在高溢价。
  还有国内上市初期这个时间节点,因为中国衍生品的稀缺性,他会导致高溢价。就像我们国内的创业板,小盘股,跟香港的小盘股市盈率就是偏高,如果你真的判断没有行情,你作为买方要慎重。
  行权,因为行权的时间跟我们期货不一样,期货我们做了惯性思维,都是在前一个月最后一天把合约处理掉就行。但是期权不一样,白糖跟豆粕还不一样,豆粕是前两个月第五个交易日,而白糖是前两个月和最后的交易日,这里面细则可能大家了解一下,因为会涉及到行权日。
  我们一直强调,我们既然做期权,必须依赖于对于标的物的判断,期权只是一个工具,就跟期货一样,看你怎么用。你如果对于标的物不了解,随便用它,期权失败的概率是很高的,因为期权统计来说,大部分获利还是卖方获利,我们作为买方获利的机会还是偏少的。
  总体来说收益应该是偏向于卖方的,所以这里面,当然个人投资者我又不建议做卖方,因为这里承担收益,卖方风险无限,但是个人投资者判断好标的物,研究好投资的逻辑,我们用小资金等待,捕捉到一波大的行情。所以基于对于标的物要非常有深刻了解。
  为什么我在美国从2010年开始一直用期权做农产品?因为我总觉得这个东西逻辑稍微偏简单。因为农产品需求这一端很大时间,我们可以不用考虑,主要还是盯着供给端,供给端无非是南美洲跟北美洲,种植面积、库存、气候,如果发生了这些因素,会发生价格波动。而且有些天气周期也是可寻的,包括种植面积,我们可以获取,如果气候发生问题,临界突破点,我们是可以找到的。然后四年有一个大行情,大致上。
  每年有一个气候炒作,这个意味着我们可以用期权来做,他只要有波动,我们就可以赚到钱。
  跟工业品不一样,工业品要考虑到需求这一端,对于工业品黄金、原油的指数很难把握,整个你要对宏观经济、全球经济的预判,这个对于很多不确定因素会增加很多,所以对农产品来说,供应这一端,相对来说农产品对于其他来说,我做了这么多品种,我最终感觉农产品投资是简单的,尽量不要做复杂的,我以前喜欢做外汇,一直做黄金,最终下来之后,收益都没有,反而亏损,所以最终筛选,就做农产品。这一块我真的有获利,到目前为止我在这里面我是获利的。
  还有天气周期,杨总已经讲过了,厄尔尼诺和拉尼娜的交换,但目前位置看不出迹象,这些在历史上每一次行情发生的时候。拉尼娜周期的时候,对于大豆是利好的。但厄尔尼诺现象,有利于产量的增加。所以这些周期,就导致了农产品行情几年一个大行情,每年一个气候的炒作,就有一个规律性在里面。
  所以我为什么这个时候开始布局美国的玉米、美国的小麦,从基本面来说目前是偏空的,为什么我这个时候开始布局?因为价格到了相对我认为比较低的位置,而且我用几次分仓布局的时候,我认为这个风险在我承受范围内,不是美玉米在600美分的时候我现在做多,下面空间巨大,上涨的话我是抗不住,现在美玉米380多美分我是能抗住的,然后已经连续多年下降之后,有可能发生气候的问题,有这个概率,这个概率已经来了。
  这个时候哪怕我准备3次、4次、5次、6次,因为做期权我自己总结,就像打鱼,十次九网空,一网补前空,期权好在这里,期货不一样,期货跟上去你就要追加,因为期权亏损作为买方是有限的。
  季节性分析,包括气候炒作,一些节点,4、5月份,5、6月份,还有收割、种植,这些都是固定的。这些对于我们用期权来说,他的节点我们容易把握。
  南北美近况,目前3月10日月度报告出来之后,USDA已经明确了,预期到巴西丰产预期,阿根廷之前有一些因为降水进度偏慢,5—10个点,好像美国农业部给出的也是没有影响,这些利空,在10号的时候,农业部的报告里面说到,已经完全的利空,感觉到目前大的利空已经在里面,包括美国大豆种植面积扩大,到去年年底已经有这个预期,已经在交易价格里面体现了。
  所以说目前我觉得美豆他的下降空间,已经不是特别大了。下降空间不大,但是上涨空间未来有没有,不知道,那要看天气。天气如果配合,美国大豆也有一波行情在里面。
  所以对于美国打豆整体的判断,目前来看至少这里目前2个月时间内,980美分下去的空间很难,我觉得就在这个位置了。目前来说一些利空,我们能看到的利空,大的利空也就这样兑现。反而存在一些天气的变数在里面,意味着有一些想象空间在里面。
  这个时候有了这样的区间在里面,我们做期权来说有一个预测的底,各种策略就可以上了,包括你卖一些虚的,我们作为卖方,只要有一个下降空间,一个底部区域,我们作为卖方是很有利的。未来如果这个底部区间出来以后,我偏向于在980美分往上走,这里面的期权就有策略,有方向性可以给我们预判。就相当于我个人观点偏利多,未来天气变数,天气都是丰产预期,只会抬升价格网上走,预测出这个我们期权有了方向,作为卖方就知道了,卖一个认沽就行了,它涨上去就好了。你卖一个2700的豆粕相对来说是安全的,标的物的方向对我们做期权特别重要,期权只是一个工具,不是我们研究透期权就能赚到钱,你要研究透期权的标的物你才有可能获利,才可能让你的保证金不损失那么多。
  因为3、4月份期权推出来之后,对我们来说是很好的机会,我之前在海外有些经历,不管对美式、欧式,香港是欧式,美国是美式,所以我们下个月有3个产品,专门针对期权发产品,在期权策略方面,我们跟一些小伙伴,我们自己公司内部也在期权策略方面讨论,所以我简单分享一下,我们对于产品角度来说是怎么做的。
  我们的核心思路,对基本面深入的研究,对趋势行情精准的把握,运用期权进行精细化的风险管理,来获取稳定的收益。
  我们的收益不需要高,我们每个月能做到2、3个点相对就很免疫,我相信我们是能做到的。
  简单来说,产品的策略是以趋势为主,在不同行情中,通过不同的策略组合,量化控制产品风险敞口以稳定提升产品净值。
  比如说豆粕期权,行情未来5、6月份,可以以很小的仓位博取更高的收益。期权产品出来对产品回撤就有保证了,我拿2个点博取单边收益,比期货好很多,这个东西回撤对我产品净值可控,但是期货不一定,用了这些保证金有可能亏的很多。
  还有在振荡行情中,就像我刚才说的,就可以做空波动率。我们能够划出底部区域,对于我们卖出认沽期权,收取微小的权利金,增加我们的收益。如果未来有波动率放大,或者波动率缩小,这些我们都可以通过策略,套到我们在期权里的时间的钱,和波动率的钱。
  比如说上涨趋势,卖出认沽的期权。看多波动率,我们可以认购期权多投。包括趋势下跌,我们可以做出认购的期权,在振荡的时候,我们可以卖出跨式组合、买入碟式组合,比率价差组合,这些我们在箱体振荡就是赚时间的钱。
  震荡上涨,比如说牛市价差、熊市价差,这些组合都可以为我们带来在这个震荡区间内用期权赚取收益。这个跟期货不一样,期权你用好策略、工具,哪怕没有行情照样赚钱。
  风险管理,我们也是用希腊字母,用Delta、Gamma、Vega个Theta,通过数据的变化,我们产品通过策略的微调,也就是通过这些希腊字母值,对我们的持仓做管理。


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moren  16级独孤  期权论坛元老 | 2017-10-18 20:11:04 发帖IP地址来自 辽宁
期权名人堂积分:NO. 31 名发帖:NO. 96 名在线:NO. 91 名
谢谢分享
db18740  禁止发言 | 2017-10-18 21:13:51 发帖IP地址来自 中国
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Edwin_z  5级知名  期权比赛第一名 | 2017-10-18 23:04:49 (来自手机浏览器) 发帖IP地址来自 辽宁
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