对冲基金——长期资本管理公司曾经在美国资本市场叱咤风云，可是短短的四年时间就从光辉陨落至破产倒闭。这中间是何种原因使得曾经让全球所有对冲基金公司望尘莫及的投资机构会陨落如此之快？成为现今金融风险事件相关的经典案例呢？
20世纪60年代，从先前的汇率固定，利率管制的宏观背景下债券市场逐渐发生变化，演变成各个国家放松利率、汇率的管制，各种新型的金融产品交易策略层出不穷，此时计算机交易也逐步显现。
（梅里韦瑟成立LTCM之前）
LTCM的创始人John Meriwether （梅里韦瑟）被誉为华尔街债务套利之父，他在成立LTCM之前，曾在国际投资集团所罗门兄弟债券部门工作，梅里韦瑟的套利部（Arbitrage Group）也在金融市场闻名出众，团队发现债券市场长期利率自由浮动的机会，大举进行金融交易，当时梅里韦瑟带领的债券部门在美国的金融市场上市无人匹敌，但是在1991年，梅里韦瑟负责的债券部门出现问题，员工名为Paul Mozer的交易员在美国国债交易中存在着欺诈行为，这也是所罗门投资集团的国债丑闻事件，因此也连累到梅里韦瑟，他被迫辞职，这也为他后期成立LTCM奠定基础。
（LTCM的核心成员）
梅里韦瑟的团队成员来自各个顶尖领域的佼佼者，Victor Haghani、MIT金融经济学博士霍金斯（Gregory Hawkins）,MIT博士克拉斯科以及最厉害的 Lawrence Hilibrand.，他的自立门户又引来了两位金融学大师加盟（哈佛大学罗伯特-莫顿）曾经任职所罗门机构的投资顾问，另外一位是（迈伦·舒尔茨）期权定价公式的提出者之一，最后还有一位大佬加入，就是美联储副主席（莫林斯），格林斯潘的副手，优秀的团队是成功的因素之一，如此豪华的阵容在投资界可谓是“梦幻组合”
（LTCM成立）
1993年LTCM创建以后，梅里韦瑟经过美林证券的协助准备开始融资，起初预计进行高杠杆融资25亿美元，LTCM的服务对象都是高净值人群，其营业模式也十分奇特——相比与其余对冲基金更高的超额业绩报酬25%＋2%资产管理费用，除此之外要求投资者所投资管理的金额锁定三年期限，但是有部分投资者并不买账，他们对于LTCM的盈利模式持有怀疑态度，但是在所罗门披露的财报中明确的看到梅里韦瑟的AG部门为所罗门集团盈带来的利润是多么丰厚，所以海外机构也都愿跃跃一试，期间有香港土地与开发署、新加坡政府投资公司，台湾银行，曼谷银行，意大利央行、好莱坞明星、耐克CEO、麦肯锡公司等等，最终在1994年2月底，LTCM融资资金为12.5亿美元，这在当时也是一笔大额资金对于基金公司而言。
（LTCM开始进入资本市场）
1994年LTCM的收益率就达到28%，1995年他们的收益率为59%，在1996年他们依旧在57%，就整整96年一年，就为投资者盈利了将近21亿美元，尽管在1997年爆发了东南亚金融危机，他们的收益率还在25%，如此强大的盈利能力，并且LTCM在经营的四年以来他的每年回报率都超过40%，更加令人惊叹的是他们竟然几乎无亏损，这就也意味着无风险进行投资。那么他们的投资策略为什么这么富有价值呢？
（LTCM投资策略）
其实他们的主要理念就是类似于有效市场（1993年还并未提出有效市场假说），市场最终都会趋同，即利用定价错误进行套利，LTCM将金融市场过去的交易历史信息数据进行整理分析，寻找规律，建立可以电脑代替人工进行交易的自动投资交易模型。从而制定投资策略进行交易。LTCM的核心交易策略“收敛套利交易”（convergence trades），利用两种相关性高且价格存在偏差的金融产品未来所变化的趋势进行交易。除此之外为分散风险，利用马科维茨的现代组合理论进行投资组合资产的分散化管理，但是前提条件的各个投资组合之间的相关性足够低，会降低整体的交易风险，使得市场多元化（涉及股市、债市、商品期货），对于市场内部（涉及全球交易形式）。
（1）国债利差套利：做多低估的金融产品，做空高估的金融产品，待价格回归之后，进行交易从而实现双向套利。做多LTCM大量持有意大利、希腊、丹麦的政府债券，做空德国债券。（依据：随着欧元的启动，发现德国国债与意大利、希腊等欧洲国家的国债存在着价格偏差），做多俄罗斯、日本国债，做空美国国债。（做多：预计未来价格会上涨，从而进行买入低估的金融产品，到未来价格上涨后卖出赚取价差。做空：预计未来价格会下跌，从而借入高估的金融产品提前卖出，到价格下降再买回偿还利息＋金融产品。）
国债利差套利基本结构就是运用风险对冲进行套利，买入俄罗斯、日本的国债用美元进行对冲、买入意大利、欧洲的债券用德国国债进行对冲，这样就能合理的规避风险。但是就是因为他们忽视了俄罗斯等一些国家的国债信用，也就是俄罗斯的债务违约使得LTCM亏损较大，大约在2亿美元左右。
（2）股票成对交易：不同市场上市的股票存在相关性（Royal dutch shell and shell transport ）这两种股票背后的实际控股人（大股东）是一致的，但是R在币标普500中，然而S不在，意味着R的流动性强，价格也相应的高，S的流动性弱，价格相对较低，因此发现存在着套利机会，预计未来两只股票的价格趋势会相似，即实行投资套利交易。
（3）流动性套利：某些资产会因为流动性不同进而存在着价差。
Eg: 发行30年期国债时，剩余29年期国债价值=刚发行30年期国债价值，但是前者29年期国债的流动性低于30年期国债，进而29年期的国债价格低，30年期国债价格高。可进行流动性套利交易。做多off the run （过期国债），做空on the run（刚发行国债）等两者价格趋于一致就可实现双向获利。
流动性套利的本质就是在交易过程中发现美国的国债的流动性较弱，存在套利机会，就抓住时机进行做多做空操作。
![]()
红色为第一步 蓝色为第二步 绿色为第三部
背景：LTCM发现，美国的国债市场上有一个奇怪的信息，美国政府会经常发行30年的国债，但是这些国债发行了半年之后投资者就会抑制它的流动性，于是等到29.5年的时候，投资者就税进行折扣卖出国债，因为在这中间92年发行的国债收益率是7.24%，在93年发行的国债收益率是7.36%。这中间就相差了12个基本点。除此之外美国国债的信用良好的，风险相对低，便开始进行投资策略。
LTCM从美国政府手中买入国债支付现金，LTCM又会用从政府买来的国债去作抵押给华尔街进行贷款，增加LTCM手中的流动性，资金流又会重新回流，此时LTCM又会用抵押债券收到的资金进行购买其他机构仓位的折扣的国债（off the run），期间成本投资一份本金拿到了两份国债的收益。（这中间就是一份国债（通过折价买入的过期国债）由自己持仓，另外一份抵押在华尔街（原先从美国政府买的刚发行的国债作为抵押放在华尔街）手中）。
（4）波动率套利：市场上对赌波动率依旧可以实现套利，在93年时期，市场上还未存在对赌波动率的金融衍生产品，后期出现是在04年存在对赌波动率期货，06年出现对赌波动率期权合约，而在当时并未有对赌波动率的金融衍生产品，但是对于LTCM的成员，依旧有能力实现Profit，在BSM model中涉及一项隐含波动率，可利用市场上的历史数据求得隐含波动率与市场上平均波动率进行对比，并且根据BSM Model可知，波动率与期权价格成正相关。
假设：隐含波动率根据市场可以求得是20%，但是市场显现平均波动率是15%,，由此可知需要做空隐含波动率，隐含波动率与期权的价格成正相关，则可在金融市场做空期权价格实现盈利。
（5）并购套利业务：公司并购之后，公司的股价将会与收购价之间存在偏差，而存在着套利空间LTCM大量进入市场进行做多或者做空股票价格，对赌股票价格最终会弥合到收购价。
（LTCM开始进行高杠杆）
如上交易实行的套利盈利的收益率会相对较低。但是LTCM并不满足于现状，过度自信，坚信可以开展更多的业务，及开始进行股票、金融衍生品、金融合约等等交易。这种间也存在着巨大的财务杠杆，一级衍生合约，LTCM比起普通的基金能以更低的利率获得，其他的基金拿到的是LIBOR+200BP，LTCM拿到的是LIBOR+50BP，这就加大了他们的投资风险，并且他们使用VaR管理风险使得风险又进一步加大，因为他们过于信任自己的模型，模型考虑道德风险、利率、利差、权益、波动率等，但是他们却忽视了相当重要的因素就是投资者的信心与流动性，根本无法对冲。
（LTCM风险爆发）
1998年一系列的金融风险一簇激发，8月俄罗斯债券违约，LTCM完全没有想到，俄罗斯的债务违约，为外资逃离，各个投资者疯狂抛售俄债、意大利等欧洲债，大量买入相对稳定、风险低的美债与德债，市场的发展偏离原本的预期，市场市场失效，LTCM每天都在亏钱，除此之外，所罗门投资集团开始抛售LTCM购买的金融资产，价格快速下跌，后期所有的机构好像都在撤离资金，并且在这中间LTCM在金融危机中还坚信市场是有效的，大举买入下跌的资产使它的破产加剧。就这样，黑天鹅事件（俄罗斯债券违约），LTCM的投资策略被大多数机构知晓并且撤离资金。高杠杆、高风险、忽视关键因素、过于贪婪等等因素使得他们的策略出现问题，最后破产，寻求美联储召集55家金融机构进行救助，就这样一家曾经辉煌无比的基金机构跌落神坛。多年后，合伙人埃里克-罗森菲尔德回忆说：事实上，这已经说明（不同策略间）相关性的假设被破坏了。 |
|
转播
